Hoe ziet het volgende hoofdstuk voor de dollar eruit?

De Amerikaanse dollar had de afgelopen drie jaar structureel de wind in de rug, maar nu lijkt de wind af te nemen: wereldwijd trekt de groei aan, de Amerikaanse Federal Reserve is begonnen met renteverlagingen en de Europese Centrale Bank staat op het punt om de rente te verhogen.

Dit zou kunnen duiden op een tactische verzwakking van de USD tot in 2026, vooral ten opzichte van de euro en de yen, al blijft een veerkrachtige Amerikaanse aandelenmarkt hier een belangrijk risico vormen.

Tot voor kort onderscheidde de Amerikaanse economie zich door een aanhoudende groei op lange termijn, die werd ondersteund door solide consumentenbestedingen. Maar we zien nu vertraging op diverse fronten, te beginnen met een neerwaartse bijstelling van de werkgelegenheidscijfers buiten de landbouw begin augustus. Als we naar de toekomst kijken, zal de combinatie van onzekerheid over het beleid, de druk van de tarieven en een afkoelende arbeidsmarkt een zwakker verloop van de economie waarschijnlijk in de hand werken, met verdere vertraging als er meer tegenwind komt.

In Europa trekt de economie juist weer aan. De dienstensector en de consumentenbestedingen bieden compensatie voor de tegenwind in de verwerkende industrie en de arbeidsmarkten zijn nog steeds solide. In deze omstandigheden verwachten we dat de euro in waarde zal stijgen ten opzichte van de dollar nu het Duitse fiscale stimuleringspakket effect begint te sorteren, terwijl de Japanse yen kan profiteren van het kleiner worden van de reële renteverschillen.

Zoals al eerder gezegd, is de Amerikaanse aandelenmarkt een belangrijk risico en reden voor een meer terughoudende kijk op de dollar. De laatste tien jaar is de grote internationale vraag naar Amerikaanse aandelen - vooral technologieaandelen - een belangrijke factor voor de kracht van de dollar geweest. Het kapitaal is voor een groot deel afkomstig uit Japan en Europa. De lage rentetarieven, gematigde groei en een ontmoedigend beleid voor beleggers in die regio's maakten Amerikaanse activa met een hoger rendement zeer aantrekkelijk.

De hoge rendementen trokken ook passieve beleggers aan, waaronder staatsfondsen (SWFs), terwijl de kapitaaluitstroom uit de VS naar opkomende markten beperkt bleef.

Maar ook deze cyclus kan verschuiven. Amerikaanse aandelen staan nu erg hoog, zowel in absolute zin als ten opzichte van vergelijkbare aandelen wereldwijd, en als Amerikaanse aandelen goed blijven presteren, kan de dollar overeind blijven, zelfs als er meer tegenwind is. Meer algemeen genomen zou de Amerikaanse dollar langer veerkrachtig kunnen blijven, ook als het Amerikaanse exceptionalisme aanhoudt - door outperformance van aandelen of sterkere Amerikaanse groei - en ondanks de huidige cyclische tegenwind.

Het idee dat de Amerikaanse dollar een structurele korting verdient wint terrein en dit heeft alles te maken met het risico voor aantasting van de onafhankelijke positie van de Federal Reserve, begrotingsproblemen en steeds meer verhalen over de-dollarisering.

De dollar zal echter niet zo snel van de troon worden gestoten. De dollar vervult nog steeds drie fundamentele functies in het internationale financiële stelsel: als belangrijkste valuta voor de internationale handel en grensoverschrijdende kapitaalstromen, als belangrijkste bestanddeel van deviezenreserves en als de favoriete munt van de private sector in tijden van economische stress. Bovendien is er geen goed alternatief: de euro biedt geen centrale veiligheidsgarantie en bij de renminbi zijn er beperkingen door kapitaalcontroles. Zolang andere economieën geen diepere, meer liquide kapitaalmarkten ontwikkelen, zal de dollar waarschijnlijk zijn leidende positie behouden - en onder de juiste omstandigheden zelfs weer sterker worden.

Hoewel het dus goed mogelijk is dat er een tactische, mogelijk langdurige cyclische daling van de dollar komt, zullen de Amerikaanse economie, gezien haar omvang, en de Amerikaanse financiële markten de leidende positie van de munt blijven ondersteunen.